מגזין FUNDER - היסטריית מניות ה-AI: במה היא שונה מבועות פיננסיות אחרות?

כמעט מבלי שהבחנו בכך התנפחה לה בוול סטריט בועה חדשה. בועת מניות הבינה המלאכותית. איך יודעים שיש כאן בועה? האמת שזה די פשוט. כאשר קבוצה של מניות עולה בעשרות אחוזים תוך שבועות ספורים (לפעמים ימים) והגרף שלהן מקבל צורה של פונקציה מעריכית – זה איתות חזק שיש כאן בועה. הייפ. התרוממות רוח אי ראציונלית, כפי שכינה זאת פעם יו”ר ה’פד’ של ארה”ב לשעבר, אלן גרינספאן. כאשר מוסיפים לכך את הסיקור התקשורתי ההדוק מצד המדיה הפיננסית, ואת הניסיון לאתר את המניה הכוכבת הבאה שתזנק לפתע ב־30% או 50%, האיתות מתחזק כפליים.

מי שנהנה בשבועות האחרונים מהבועה הזו הן בעיקר חברות המייצרות שבבים גראפיים מתוחכמים וחזקים כמו NVIDIA ו־Marvell. מניית NVDA זינקה מתחילת 2023 ב־180%, ושווי החברה פרץ את גבול הטריליון דולר. אגב, הזינוק במניה התרחש דווקא כשתוצאות החברה נמצאות בדעיכה מסוימת. ההכנסות לרבעון שהסתיים באפריל האחרון היו נמוכות ב־14% מההכנסות ברבעון המקביל. הרווח ברבעון נפל ב־30%. מכפיל הרווח שלפיו נסחרת NVIDIA (לפי הרווח השנתי החזוי לה) עומד כעת על 120, לא זול.

הסיבה לקפיצה של מניית אנבידיה קשורה כמובן לעתיד ולא לעבר. החברה עדכנה כלפי מעלה את תחזיותיה העסקיות והסבירה זאת בתוצאות חזקות שצפויות לתחום הבינה המלאכותית, או כפי שנהוג לקרוא לו בראשי תיבות – AI.

כמובן, לכל בועה יש סיפור שנותן לה חיים ואוויר משלה. תחום ה־AI רווי בסיפורים כאלו. הם כוללים, בין השאר חזיונות עתידניים שבהם המכונות יחליפו אותנו בכל תחומי החיים. לנו יישאר רק להחליט מה ללבוש, מה לאכול ואיפה לבלות.

אבל, כמו כל תזה מסעירה, גם לתזת ה־AI יש אנטי תזה. המבקרים של הבינה המלאכותית מזהירים אותנו שאם ניתן למכונות לחשוב במקומנו הן עלולות לקבל החלטות שאינן מתיישבות עם כללי אתיקה ומוסר אנושיים. אם פונקציית המטרה שלהן תהיה יעילות מכסימלית, הדבר עלול להיות כרוך בפגיעה בחיי אנשים (או באיכות חייהם). מדוע? כי זה מה שעלול לקרות אם ניתן לרובוטים ללמד את עצמם ולא נפעיל עליהם השגחה אנושית.

תחום ה־AI נחקר ונלמד כבר עשרות שנים. אבל הכל נעשה הרחק מעיני הציבור. במוסדות מחקר אוניברסיטאיים או במעבדות מחקר של חברות טכנולוגיה גדולות. החשיפה של יכולות AI לציבור הרחב אירעה בסוף השנה שעברה עם השקתו של הצ’טבוט ChatGPT. הצ’טבוט החביב, רחב האופקים והידע הפך לפופולארי ושימושי מאוד. שוויה של חברת ההזנק שפיתחה אותו – OpenAI, זינק לפי הערכות שונות לכ־30 מיליארד דולר.

התיאבון של סוחרי המניות בבורסה נפתח והם התחילו לחפש מייד חברות בורסאיות שעשויות ליהנות מהאופנה החדשה. כמו במקרים דומים מהעבר, כל חברה שאמרה (או רמזה) שיש לה פעילות בתחום ה־AI זכתה לתגובה נלהבת מצד השוק. כך למשל מניית חברת פיתוח השבבים, Marvell, זינקה תוך חודש ב־80%. רוב הזינוק אירע בשבוע שעבר לאחר שהחברה דיווחה על צמיחה מהירה בפעילות ה־AI שלה.

טיפול מיוחד קיבלו החברות שמספקות שירותי מחשוב ענן, תחום שאמור ליהנות מאוד מצמיחת הבינה המלאכותית. מניית אמזון למשל, שבין אוגוסט לסוף דצמבר איבדה מעל 40% משוויה עקב תוצאות עסקיות חלשות, הספיקה כבר לזנק מתחילת 2023 בכ־41%. בשיעור דומה עלתה גם מניית אלפאבית, חברת האם של גוגל. מניית מיקרוסופט, עוד ספקית של שירותי ענן, זינקה מתחילת ינואר ב־47%. אפל, שעסקי האייפון שלה מראים סימנים של האטה בצמיחה, זינקה מתחילת השנה ב־36%.

האווירה האופטימית במניות הטכנולוגיה הצליחה להזניק את מדד נאסד”ק ב־24% תוך 5 חודשים בלבד. לשם השוואה, מדד דאו ג’ונס 30 הוותיק שנחשב מסורתית לברומטר של הכלכלה האמריקאית, רשם באותם 5 חודשים תשואה שלילית של כחצי אחוז, וה־S&P500 רשם עלייה של קצת פחות מ־10% בתקופה הזו.

האם הבינה המלאכותית אכן תשנה את חיינו מקצה לקצה? האם המהפכה שהיא מבשרת נמצאת כבר כאן מעבר לפינה? אולי, ואולי גם לא. לבועות פיננסיות יש חיים משל עצמן. לסיפורים על עתיד שיהיה “שונה מכל מה שהכרנו בעבר”, יש עוצמה רבה. כולנו בני אנוש, וכולנו אוהבים סיפורים מלהיבים.

אבל אם ננסה להכניס קצת בינה אנושית לעסק, סיפורים מלהיבים כאלו כבר היו לנו בעבר. גם הקרוב וגם הרחוק. הרוב המכריע של הסיפורים הללו הסתיים במפח נפש, לפחות מהבחינה הפיננסית. חשבנו להביא עבורכם כמ דוגמאות מהעבר הלא ממש רחוק, כדי להראות שבסיפור הזה, לפחות בכל הקשור לשוק ההון, כבר היינו.

בסוף 2020 ובמהלך 2021 חלה התרוממות רוח במניות של חברות שנהנו ממשבר הקורונה. מניית הדגל של המגזר היתה ZOOM, ספקית שירותי שיחות הועידה בווידאו. בנובמבר 2020 הגיע המחיר של מניית זום לשיא של 480 דולר. כיום היא נסחרת סביב 65 דולר – צניחה של 87%.

גם תחום המכוניות החשמליות סבל מבועתיות יתר באותה תקופה. הסיבה: הצלחתה השיווקית של טסלה והנטיה של מדינות העולם לתמוך ברכישת מכוניות חשמליות כדי להקטין זיהום סביבתי. מניית טסלה, מלכת הענף, זינקה בשיאה (נובמבר 21’) למחיר של כ־380 דולר (מתואם ספליט), פי 17 ממחירה שנתיים קודם לכן. מאז התממשה מעט המניה ועד דצמבר 22’ היא נפלה ב־66% משיאה. כיום היא נסחרת סביב 200 דולר.

גם תחום מטבעות הקריפטו קיבל תנופה לא ברורה במהלך 2021. בנובמבר של אותה שנה נשק הביטקוין למחיר של 65 אלף דולר. שנה לאחר מכן – לאחר שלל שערוריות בענף הקריפטו - צנח המטבע ל־16 אלף דולר. כיום הוא נסחר סביב 27 אלף דולר.

במהלך שנת 2018 התפתחה בועה של מניות קנאביס. אנחנו חשנו אותה לא מעט בבורסת תל אביב, אבל היא היוותה שיקוף מסוים של בועת מניות קנאביס כלל עולמית. עם זאת, בישראל קיבלה הבועה אופי מיוחד, אולי בגלל הקישור הטבעי בין תחום הקנאביס לתחומי טכנולוגיה שונים, במיוחד טכנולוגיה רפואית, שלישראל יש בה נציגות נכבדה.

הרקע לבועה היה תהליך לגליזציה מהיר שעבר על ענף הקנאביס בארה”ב, כאשר מספר גדול של מדינות הפכו את השימוש בקנאביס בגבולותיהן לחוקי. הדבר התבטא בין השאר באישור לבתי מרקחת וחנויות מתמחות למכור קנאביס ברחבי ארה”ב ללקוחות עם מרשם מתאים.

בעיצומה של הבועה זינקו מניותיהן של חברות העוסקות בגידול קנאביס במאות אחוזים תוך זמן קצר. חברות אחרות שעסקו בתחום הקנאביס מיהרו להנפיק את מניותיהן בבורסה וגייסו מאות מיליוני שקלים. רוב החברות היו נטולות הכנסות משמעותיות, ופעילותן הסבה באותה עת הפסדים גבוהים. על מנת למשוך משקיעים וכדי לשפר את תדמיתן צירפו חלק מהחברות לדירקטוריונים שלהן אנשים בעלי פרופיל ציבורי גבוה.

המקרה בולט ביותר היה מינויו של ראש הממשלה ושר הביטחון לשעבר, אהוד ברק, ליו”ר חברת אינטרקיור. והיו עוד כמוהו: אהוד אולמרט, ראש הממשלה לשעבר, השקיע ביוניבו ונהפך ליועץ שלה; יוחנן דנינו, מפכ”ל המשטרה לשעבר, מונה ליו”ר חברת טוגדר; מפקד חיל האוויר לשעבר, עידו נחושתן, מונה ליו”ר קנאשור; הזמר והיוצר אביב גפן התחיל לספק ייעוץ לחברת אינטליקנה.

בפברואר 2019, שיאה של הבועה, נסחרה מניית אינטרקיור במחיר של 63 שקל. כיום היא נסחרת סביב מחיר של 7 שקל – צלילה של 89%.

בעקבות הצטרפותן של חברות חדשות, השיקה הבורסה של תל אביב בתחילת 2021 מדד מיוחד שעוקב אחר מניות הקנאביס. המדד שהכיל רק 9 מניות היווה צוהר למשקיעים מהציבור שרצו לשים כסף על תחום חדש ומלהיב. פחות משנתיים לאחר מכן, בעקבות צלילתן של מניות הקנאביס – וצלילה של 70% במדד - החליטה הבורסה לבטל את המדד.

לפני כעשור שבו את דמיוננו המדפסות התלת ממדיות. ניסויים שונים הראו שהמדפסות הללו מסוגלות ‘להדפיס’ הכל. מנעלי בית ועד שלד של מכונית. היכולות הטכנולוגיות של המדפסות גרמו להדחקה של החלק החשוב – המודל הכלכלי. העובדה שניתן ‘להדפיס’ נעל, עדיין לא אומרת שמישהו ירצה לקנות נעל כזו, או לשלם עליה את המחיר שנדרש כדי להפוך אותה לכלכלית.

גם לישראל היתה נציגה בענף הזה, חברת סטראטסיס. בשיאה, דצמבר 2013, הגיעה המניה שלה ל־$135 דולר. כיום נסחרת המניה סביב 15 דולר – צניחה של 89%.

בתחילת העשור השני למילניום נרשמה גאות משמעותית בקרב מניות סקטור הפרמצבטיקה. חלק מהגאות נבעה מפיתוחים טכנולוגיים חדשים והשקת תרופות ביוטכנולוגיות חדשות. הבועה תודלקה דווקא באמצעות חברות התרופות הוותיקות שהפריכו את החששות לפיהם הרווחים שלהן הולכים לרדת משמעותית עקב פקיעת פטנטים על תרופות פופולאריות. גם חברות המתמחות בתרופות גנריות, כמו טבע הישראלית, נהנו מגאות חסרת תקדים. לימים יתברר שהגאות הזו נשענה על רווחים שהושגו כתוצאה ממניפולציות שביצעו חלק מהחברות, והקפצת מחירים של תרופות מוגנות בפטנט.

במאי 2015 הגיע מחיר המניה של טבע לשיא כל הזמנים, 70 דולר. שווי החברה הישראלית נשק אז ל־70 מיליארד דולר. זה היה הרגע לבצע עסקת ענק ולרכוש את פעילות חברת אקטוויס ג’נריקס תמורת סכום של כ־40 מיליארד דולר. רבים סברו אז שטבע משלמת מחיר מופקע שמושפע מבועת מניות הפרמצבטיקה.

זמן קצר לאחר השלמת העסקה התרסק שוק התרופות הגנריות בארה”ב והרווחים ממנו התכווצו בעשרות אחוזים. רכישת אקטביס הוגדרה ככישלון. מנכ”ל טבע, ארז ויגודמן, פרש מתפקידו, וטבע נקלעה לסחרור עסקי עקב החוב הגדול שנטלה לצורך העסקה. כיום נסחרת מניית טבע סביב 7 דולר, נפילה של 90% מהשיא.

בועת באג 2000 היתה חלק מבועת הדוט.קום של השנים 95-2000, אבל היו לה מאפיינים ייחודיים משלה. המאפיין המרכזי היה שהיא נשענה על תופעה זמנית, שנתפסה כאילו היא בעיה כרונית.

‘באג 2000’, נתפס כמשהו שעלול לגרום לקריסת מערכות מחשבים רבות בעולם, לרבות מערכות קריטיות. הבאג ‘נולד’ בעקבות העובדה שמערכות מחשב רבות תוכננו כך שהתאריך והשנה יוצגו בשתי הספרות האחרונות. במקרה של באג 2000 אלו היו הספרות 00. החשש היה שמערכות כאלו יקרסו ברגע ששנת 1999 תגיע לקיצה. רבים חששו שמטוסים יתחילו ליפול מהאוויר ברגע שמערכת המחשב שלהם תקרוס כתוצאה מהבאג. ואכן, חברות תעופה רבות ביטלו טיסות שתוכננו לצאת לדרך ביום האחרון של המילניום, ולנחות ב־1 בינואר 2000.

בין אם החשש היה מוצדק או לא, התוצאה היתה השקעת יתר במחשוב חדש. חברות, ארגונים וממשלות נכנסו ללחץ גבוה ככל שתאריך היעד התקרב. איש לא היה מוכן לקחת סיכון. לחברות מחשוב שסיפקו תוכנות או פרוייקטי הסבה לשנת 2000 זו היתה בוננזה אדירה ומקור לרווחי עתק. לקוחות מפוחדים היו מוכנים לשלם מחירים גבוהים עבור שירות פשוט יחסית.

הזינוק בתקציבי הצטיידות במערכות מחשב והנכונות לשלם מחירים גבוהים הביאו לעלייה בהכנסות וברווחים של חברות רבות שעסקו בהסבות ובמכירת תוכנות ארגוניות, כמו יבמ ואורקל. בישראל נהנו מכך במיוחד חברות התוכנה של קבוצת פורמולה.

המשקיעים לא הבינו שזו רק קפיצה זמנית בהכנסות שבעקבותיה תגיע ירידה. הם הניחו שקצב הצמיחה הגבוה יישאר ותמחרו את המניות במחירים מפולפלים. בתחילת המילניום, כאשר החשש מבאג 2000 חלף וכל המטוסים שבו בשלום לבסיסם, קבוצת המניות שייצגו את באג 2000 החלה גם היא במסע ארוך וכואב דרומה.

סקרנו כאן רק את שני העשורים האחרונים, אבל המשקיעים ודאי זוכרים גם בועות נוספות שהתרחשו בעבר המעט רחוק יותר. כך בין השנים 2003-2007 התרחשה בועת הסאבפריים הגדולה, שיצרה גלי הדף משמעותיים בשווקים הפיננסיים בעולם. יחד עם בועה זו גם מניות הפיננסים עלו בחדות.

בועת הדוט.קום שהתרחשה בעיקר בין השנים 1995־2000, גם היא תידלקה את דמיון המשקיעים שהתעלמו מכל נורות אזהרה כגון הכנסות, מכפילים וכמובן רווחים.

בסוף שנות ה־80’ ותחילת שנות ה־90’ יפן חוותה את בועת הנדל”ן והמניות. בועה שלקח לשוק ההון היפני כמה עשורים טובים להתגבר עליה.

והיו גם בועות ישנות יותר, שאולי המשקיעים פחות זוכרים, כגון בועת מניות ה־’טרוניקה’, שהתרחשה בשנות ה־60’, ובועת מניות ה־’מיקרו־אלקטרוניקה’ בשנות ה־80’. אלה היו בועות קטנות יותר, אבל היוו מעין הקדמה לבועת הדוט.קום הגדולה שהתרחשה בתחילת שנות האלפיים. גם בבועות אלה, חברות שהונפקו בבורסה זכו לשוויים נפלאים, ללא כל התייחסות למודל עסקי, הכנסות או רווחים.

כדאי לזכור שאולי המאפיין המרכזי של בועות פיננסיות, הוא התעלמות המשקיעים מגורמי סיכון, רכישה מכל הבא ליד, גם במחירים שעל פניו נראים לא ריאליים. כל אלה מתודלקים בדמיון של המשקים, ופעמים רבות בסביבת ריבית נוחה, שבה תאבון המשקיעים לסיכון גובר. התנאים היום מעט שונים, שכן סביבת הריבית בעולם גבוהה. אבל דמיון המשקיעים נראה שמספיק כדי לתדלק את מהלך עליות ה־AI הנוכחי.