ההשפעה השלילית של המלחמה והתנהלות הממשלה מרחיקות את הפחתת הריבית

הוועדה המוניטארית החליטה להותיר את הריבית ללא שינוי, זו הפעם החמישית ברציפות, ברמה של 4.50%. ההודעה לוותה בטון "ניצי" יחסית על רקע העלייה בפרמיית הסיכון של המשק והעלייה בסביבת האינפלציה, כאשר ההתבטאויות של בכירי הבנק לאחר ההודעה היו אף "ניציות" יותר וכיוונו לדחייה משמעותית של הפחתת ריבית עמוק אל תוך 2025, כמובן כתלות בהתפתחויות. השינוי העיקרי בהודעה ביחס להחלטות הקודמות בהן נותרה הריבית ללא שינוי הוא בדגש ששמה הועדה על ההשפעות השליליות של הימשכות המלחמה, ובעיקר של העלייה בפרמיית הסיכון של המשק, הפגיעה בפעילות ובפרט בצד ההיצע, כאשר גורמים אלו לצד ההתנהלות הפיסקאלית הבעייתית של הממשלה תומכים גם בעלייה בסביבת האינפלציה. 

במבט קדימה, בכדי שהמדיניות המוניטארית המקומית תיישר קו עם הצפי להפחתת ריבית בארה"ב ובאירופה יידרשו בראש ובראשונה שיפור בפרמיית הסיכון של המשק, כולל התנהלות פיסקאלית אחראית יותר, וזאת במקביל לסימנים להתמתנות מחודשת באינפלציה. מכיוון שהתמהיל הנוכחי כולל פרמיית סיכון גבוהה, עלייה מחודשת בסביבת האינפלציה מעל לגבול העליון של היעד והיעדר משמעת פיסקאלית, הרי שהוא מרחיק את מועד הפחתת הריבית, וכל עוד לא חל בו שיפור יש לצפות ליציבות ממושכת בריבית ברמתה הנוכחית. 

כצפוי, הועדה המוניטארית הותירה את הריבית ללא שינוי ברמה של 4.5%, בפעם החמישית ברציפות. ההכוונה העתידית נותרה אף היא ללא שינוי, והיא כוללת הערכה כי תוואי הריבית ייקבע בהתאם להמשך התכנסות האינפלציה אל היעד, ליציבות בשווקים הפיננסים לפעילות הכלכלית ולמדיניות הפיסקאלית. למרות זאת, ההודעה לוותה בטון "ניצי" יחסית על רקע העלייה בפרמיית הסיכון של המשק והעלייה בסביבת האינפלציה. השינוי העיקרי בהודעה ביחס להחלטות הקודמות בהן נותרה הריבית ללא שינוי הוא בדגש ששמה הועדה על ההשפעות השליליות של הימשכות המלחמה. הדגש הושם בעיקר על העלייה בפרמיית הסיכון של המשק, על הפגיעה בפעילות ובפרט בצד ההיצע, כאשר גורמים אלו לצד ההתנהלות הפיסקאלית הבעייתית של הממשלה מקרינים לשלילה גם על סביבת האינפלציה (כלומר בכיוון עלייה). בהמשך להודעת הריבית, ההתבטאויות של הנגיד והמשנה לנגיד היו ברורות ו"ניציות" יותר מאשר ההודעה, ולמעשה כיוונו לכך שהפחתת הריבית עשויה להידחות באופן משמעותי אל תוך 2025. 

מבחינת האינפלציה, הועדה מציינת בהודעה את העלייה שנרשמה בחודשים האחרונים בסביבת האינפלציה. עלייה זו כוללת את העלייה של האינפלציה בפועל מעל לגבול העליון של היעד, בהובלת אינפלציית הבלתי סחירים, ואת העלייה בציפיות לאינפלציה (הן בקרב החזאים והן הנגזרות משוק ההון). ניראה כי הועדה רואה סיכון אינפלציה גבוה יותר הנובע ממגבלות ההיצע, שמקבלות ביטוי גם בשוק העבודה עם האצה בשכר הנומינאלי לקצבים של כ-7%, וזאת במקביל להרחבה הפיסקאלית.  

מבחינת הפעילות הריאלית, הועדה מציינת כי נמשך גידול מתון בפעילות עד כה ברבעון השלישי וזאת בהמשך לצמיחה המתונה שנרשמה ברבעון השני. הועדה מציינת כי גם לאחר עדכון כלפי מעלה לנתוני התוצר ברבעונים הקודמים, פער התוצר שלילי ומוערך בכ-3% (ולגבי התוצר העסקי, כ-5%) ולהערכת הועדה עיקר הפער נובע ממגבלות צד ההיצע, בין היתר על רקע המחסור בעובדים, והוא לא צפוי להצטמצם "כל עוד המחסור בעובדים לא-ישראלים, היקף גיוס המילואים המשמעותי, והמגבלות על הפעילות באזור גבול הצפון נמשכים". 

הערכת הגירעון בתקציב ל-2024 נותרה אמנם ללא שינוי (6.6% תוצר, בהנחה ולא תהיה עלייה בלתי צפויה בתקציב הביטחון), אך הביקורת על התנהלות הממשלה ברורה יותר (וזאת בהמשך למכתב הנגיד לראש הממשלה בו קרא לקדם את דיוני התקציב ל- 2025) והועדה מציינת כי "אי הוודאות סביב תקציב המדינה לשנת 2025, וביצוע ההתאמות הנדרשות להקטנת הגירעון באופן מתמשך, תורמת לעלייה בפרמיית הסיכון ועלולה להקשות על חזרת האינפלציה ליעדה.

איתות זה עקבי עם הערכתנו ליציבות ממושכת בריבית בתנאים הנוכחיים, שכאמור קיבל חיזוק משמעותי מההתבטאויות של הנגיד והמשנה לנגיד לאחר פרסום ההודעה. שכן, בכדי שהמדיניות המוניטארית המקומית תיישר קו עם הצפי להפחתת ריבית בארה"ב ובאירופה יידרשו בראש ובראשונה שיפור בפרמיית הסיכון של המשק, כולל התנהלות פיסקאלית אחראית יותר, וזאת במקביל לסימנים להתמתנות מחודשת באינפלציה. מכיוון שהתמהיל הנוכחי כולל פרמיית סיכון גבוהה, היעדר משמעת פיסקאלית ועלייה מחודשת בסביבת האינפלציה אל מעבר לגבול העליון של היעד, מרחיקים את מועד הפחתת הריבית וכל עוד לא חל שיפור, יש לצפות ליציבות ממושכת בריבית ברמתה הנוכחית