ארה"ב: עקומת התשואות מתנרמלת מבלי להוביל את הכלכלה למיתון

עם תחילת מחזור ההקלה המוניטרית של הפד, משקיעים יכולים לצפות לעלייה מתונה בעקומת התשואות של אג"ח ממשלת ארה"ב, אשר ככל הנראה תחזור לתצורה נורמלית, מבלי להוביל בהכרח למיתון, כפי שנרמול כזה רמז באופן מסורתי. עקומת התשואות, המשקפת את הקשר בין תשואות אג"ח קצרות וארוכות טווח, הייתה הפוכה במשך למעלה משנתיים, אך כעת היא מתייצבת חזרה למבנה נורמלי.

 

ישנם שני תרחישים עיקריים לנרמול עקומת התשואות: "תלילות דובית", שבה התשואות הארוכות עולות מהר יותר, לרוב בשל ציפיות לצמיחה או אינפלציה; ו"תלילות שורית", שבה הריביות הקצרות יורדות מהר יותר, בעיקר במהלך קיצוצי ריבית של הבנק המרכזי בתגובה לחולשה כלכלית. מחזורי הורדת הריבית של הפדרל ריזרב בעבר לוו בתלילות שורית משמעותית של עקומת התשואות, שהובילה למיתון, אך לא כל תלילות שורית מסתיימת במיתון; חלקן היו מתונות יותר.

 

בתרחיש הבסיסי שלנו, שבו הפד צפוי להפחית את הריבית ב-200 נקודות בסיס במהלך 12 החודשים הקרובים, עקומת התשואות צפויה לעלות במתינות, עם עלייה של כ-30 נקודות בסיס בהפרש בין תשואות האג"ח ל-2 ול-10 שנים. תשואת האג"ח לשנתיים צפויה להגיע ל-3.60%, בעוד שתשואת האג"ח ל-10 שנים צפויה לעלות ל-3.90%. עלייה מתונה זו מתאימה לתרחיש של נחיתה רכה לכלכלה. בתרחיש זה, אג"ח קונצרניות בדירוג גבוה צפויות להציג ביצועים טובים יחסית, עם יתרון קל על פני אג"ח ממשלתיות של ארה"ב, בעוד שאג"ח בדירוג תשואה גבוהה עשויות להציג ביצועים מעט נמוכים יותר. שוקי המניות צפויים להציג ביצועים טובים מהממוצע ההיסטורי שלהם, כאשר מדדי מניות גדולות, כולל ה-S&P500, צפויים להציג ביצועים מעט טובים יותר ממניות קטנות. תוצאות אלו עולות בקנה אחד עם מיצוב תיק השקעות ניטרלי ועומדות בהתאם לאמות המידה האסטרטגיות שלנו.

 

בתרחיש של מיתון, אג"ח ממשלתיות של ארה"ב מציגות ביצועים טובים יותר הן בהשוואה לממוצע ההיסטורי שלהן והן בהשוואה לסגמנטים אחרים, משום שבסביבות מיתון יש הרחבה של מרווחי האשראי, במיוחד עבור אג"ח בדירוג נמוך. מניות נוטות להציג ביצועים פחותים מהממוצע ההיסטורי שלהן, כאשר מניות מחזוריות סובלות יותר מאשר מניות שמהוות הגנה מפני מחזורים. בסביבה כזו, אג"ח ממשלתיות מהוות גיוון בתיק ההשקעות וכיסוי טוב.

 

בתרחיש שבו עקומת התשואות נעשית יותר תלולה בעקבות עלייה חדה בתשואות האג"ח לטווח ארוך—בעיקר כתוצאה מציפיות לאינפלציה גבוהה יותר ולצמיחה גבוהה יותר—אג"ח ריבוניות מציגות תשואות נומינליות נמוכות יותר בשל ציפיות אינפלציה גבוהות. אשראי באיכות גבוהה סובל גם הוא יותר מאשר אשראי בתשואה גבוה, משום שיש דרישה נמוכה יותר למשך פדיון ארוך יותר, השכיח באשראי באיכות גבוהה. אג"ח קונצרניות בדירוג גבוה מציגות ביצועים טובים יותר כאשר התחזיות הכלכליות משתפרות, מה שמפחית את סיכון ההיוון ומניע נכסים מסוכנים. מניות נוטות להציג ביצועים טובים יותר מהממוצע, כאשר מניות קטנות ומניות מחזוריות נוטות להציג ביצועים טובים יותר עם שיפור התחזיות הכלכליות ו/או עלייה באינפלציה. בסביבה כזו, יש להעדיף מניות על פני אג"ח, ואשראי עם תשואה גבוהה על פני אשראי באיכות גבוהה ואג"ח ממשלתיות.

 

אסטרטגיות איזון סיכונים כוללות שימוש באג"ח ממשלתיות של ארה"ב כהגנה נגד סיכונים של דפלציה ומיתון, אך הן פחות אפקטיביות במקרה של אינפלציה בלתי צפויה. למשקיעים שמרנים בתחום ההשקעות הקבועות, איזון בין אג"ח ממשלתיות נומינליות לאג"ח צמודות מדד (TIPS) או לסחורות כמו זהב, יכול להציע הגנה רחבה יותר נגד אינפלציה גוברת וחוסר ודאות גיאופוליטית. נתונים היסטוריים תומכים בכך, כאשר TIPS ביצעו טוב יותר מאג"ח ממשלתיות רגילות בתקופות של עליית ציפיות לאינפלציה, כמו בתחילת שנות ה-2000 ואחר המשבר הכלכלי הגדול. שיעורי ריבית ריאליים גבוהים (שיעורים המנכים אינפלציה, כיום מעט מתחת ל-2% על אג"ח ל-10 שנים) גם הופכים את TIPS לגיוון אטרקטיבי בתיק ההשקעות.