מצפים שה-Fed יגיב על ידי הורדת הריבית ב-25 נקודות בסיס בספטמבר

מקרו

שוק העבודה בארה"ב: בסך הכל סדקים מינוריים נראים לעין

שוק העבודה האמריקאי רשם עליות קלות בפברואר, כצפוי. פיטורים במגזר הציבורי לא השפיעו באופן משמעותי על נתונים אלו. עשוייה להיות עלייה באובדן עבודה במשרות ממשלתיות-פדרליות, מה שעלול להפוך לגורם משמעותי בהיחלשות הנתפסת של שוק העבודה. אנו מצפים שה-Fed יגיב על ידי הורדת הריבית ב-25 נקודות בסיס בספטמבר 2025.

שוק העבודה בארה"ב הוסיף משרות בפברואר, באופן כללי בהתאם לציפיות הקונצנזוס, כאשר תיקונים כלפי מעלה ומטה בנתוני החודשים הקודמים מרמזים על צמיחה ממוצעת של 200,000 משרות בשלושת החודשים האחרונים. יחד עם שעות עבודה שבועיות קבועות ושכר שעתי שהיה גבוה ב-4% בהשוואה לשנה שעברה, הערכות של צמיחת ההכנסה המופקות מדוח התעסוקה נותרו יציבות בפברואר, מה שסיפק רוח גבית חשובה לצמיחת הצריכה בארה"ב.

מדיניות בלתי יציבה בארה"ב בנוגע למכסים ולמגזר הציבורי ערערה לאחרונה את תחושת הביטחון של הצרכנים, שהפכו מודאגים יותר מהאינפלציה ומהביטחון התעסוקתי וההכנסתי. החששות מפיטורים במגזר הציבורי השפיעו באופן מוגבל בלבד על נתוני שוק העבודה של פברואר. הממשל הפדרלי דיווח על אובדן נטו של 10,000 משרות, אך גיוסי עובדים בממשלות המקומיות והמדינתיות קיזזו את אובדן המשרות הללו. במקביל, אובדן משרות בממשל הפדרלי ובקרב קבלני משנה עשוי לעלות ולהפוך לגורם בולט בהיחלשות הנתפסת של שוק העבודה, לאור הרגישות הפוליטית של הנושא.

אנו מצפים שהFed יגיב להתקררות נוספת של שוק העבודה בשלב כלשהו השנה וצופים כי הבנק המרכזי יוריד את הריבית ב-25 נקודות בסיס בספטמבר 2025, ככל שמגמות ההאטה יהפכו לברורות יותר. התמחור הנוכחי בשוק והערכת הוועדה הפדרלית לשוק הפתוח (Federal Open Market Committee) לגבי הריבית המתאימה מצביעים על קיצוצים גדולים יותר, למרות שיש יותר סימנים לכך שהאינפלציה מתייצבת קרוב יותר ל-3% מאשר ל-2% שהם יעד האינפלציה של הFed. ציפיות אינפלציוניות גבוהות יותר כתוצאה מהכנסת מכסים והגבלות על הגירה הן הסיבה העיקרית לכך שאנו מאמינים שלFed יהיה קשה להוריד את הריבית ביותר מ-25 נקודות בסיס השנה.

 

הכותב: דייוויד קול, הכלכלן הראשי, יוליוס בר

 

אסטרטגית הודו

בעקבות ירידה חדה בשוק שנגרמה כתוצאה ממחסור ברווחים ודאגות לגבי הערכות שווי, אנו רואים נקודת כניסה אטרקטיבית. התמריצים פיסקליים והמוניטריים האחרונים מניחים את היסודות להתאוששות. אנו מאשרים מחדש את עמדת המשקל עודף שלנו על הודו ומעודדים משקיעים לנצל חולשה בשוק לקנייה.

מדד הבנצ'מרק (Benchmark) של הודו חווה ירידה ממושכת, ורשם הפסד מצטבר של כ-17% מהשיא שנקבע בספטמבר 2024 לאורך חמישה חודשים רצופים (הירידה הממושכת ביותר מאז 1996). תיקון זה דחף את המדד לתחום של מכירת יתר, כפי שמעידים מספר אינדיקטורים טכניים. גם מדדי ההערכה התמתנו, כאשר המדד נסחר כעת לפי מכפיל רווח עתידי של 18.5 לשנה אחת קדימה—מציג יותר התקרבות לממוצע 10 השנים האחרונות שלו וירידה מרמה של 21.5 בספטמבר 2024.

הירידה בשוק נגרמה בשל מספר גורמים, כולל צמיחה נמוכה ברווחי החברות (המוערכת בפחות מ-8% לשנת הכספים 2025), יציאת משמעותית של הון זר (~28 מיליארד דולר), ואי ודאות גוברת בנוגע למכסים אפשריים מצד ארה"ב. גורמים אלו יחדיו הובילו להערכת אובדן עושר משקיעים של כ-85 טריליון רופי הודי (~1 טריליון דולר).

עם זאת, הנתונים הכלכליים האחרונים מצביעים על סימני התאוששות. הצמיחה בתמ"ג של הודו האיצה ל-6.2% לעומת השנה הקודמת ברבעון השלישי של שנת הכספים 3/2025 (בהשוואה ל-5.6% ברבעון השני של שנת הכספים 3/2025), עם שיפורים רחבי היקף בענפים שונים וביקוש חזק במהלך עונת החגים.

יתר על כן, הגידול בהוצאות הממשלה: תמריץ הצריכה בהיקף של 1 טריליון רופי הודי שנקבע במסגרת תקציב האיחוד, הורדת הריבית ב-25 נקודות בסיס על ידי הבנק המרכזי של הודו בפברואר, והקלה באילוצי הנזילות המערכתית צפויים לתמוך בצמיחה הכלכלית ברבעון הרביעי של שנת הכספים 3/2025 ובשנת הכספים 3/2026.

כתוצאה מכך, צמיחת רווחי החברות צפויה להתאושש ל-12%–13% בשנת הכספים 3/2026, לעומת התחזית של 5%–6% בשנת הכספים 3/2025.

על אף האותות החיוביים הללו, השוק צפוי להישאר תנודתי במחצית הראשונה של שנת 2025 בשל חששות מתמשכים לגבי מכסים הדדיים ואי ודאות סביב מסלול הרווחים.

בהתחשב בתנאים אלה, מומלצת אסטרטגיה של קנייה בירידות, עם העדפה לחברות גדולות ולחברות בינוניות-גדולות על פני חברות קטנות ומיקרו, אשר פגיעות יותר לשינויים בסנטימנט השוק.

נושאי ההשקעה המרכזיים שלנו כוללים את מגזר הפיננסים, אינפו-טק, וצריכה רחבת היקף (יוזמות לרווחת הפריפריה והוצאות ממשלתיות).

הכותב: מארק מת'יוס, ראש מחקר אסיה, יוליוס בר 

 

הכנסה קבועה

תזוזות היסטוריות בעקבות פניית הפרסה של גרמניה

שוק האג"ח באירו הציג תזוזות היסטוריות בעקבות הצעותיה של גרמניה להגדיל משמעותית את ההוצאות על תשתיות והגנה. לאחר קפיצה כזו בתשואות, לא היינו מבצעים שינויים דרסטיים בתיקי ההכנסה הקבועה, כלומר, לא היינו מוכרים חשיפה לטווח ארוך בסגמנטים של האירו, אשר מציעים ערך עם תשואה (ריאלית) אטרקטיבית.

השינוי בתחזית הפיסקלית של גרמניה הוביל לתנועה היסטורית של 30 נקודות בסיס בתשואת הבונד הגרמני ל-10 שנים ביום רביעי האחרון (5 במרץ). ההצעה אכן מצביעה על שינוי משמעותי. הצעדים המרכזיים כוללים קרן תשתיות של 500 מיליארד אירו (שתתפרס על פני עשר שנים) והגדרה מקלה יותר של מגבלת החוב כאשר מדובר בהוצאות ביטחוניות.

בסך הכול, אם הצעה זו תעבור בפרלמנט ואם גרמניה תנצל במלואו את המרחב הפיסקלי החדש שנוצר, הדבר עשוי להוביל לגירעון תקציבי שנתי נוסף של עד 2.5%–3% מהתמ"ג—נתון משמעותי. כמובן, עדיין ישנם הרבה נעלמים, ומגבלות תפעוליות יהוו כנראה גורם מגביל ביישום, כך שהגירעון הפיסקלי צפוי לגדול בצורה הדרגתית יותר.

בכל מקרה, מנקודת מבט אשראית, חשוב לציין כי לגרמניה יש ללא ספק את המרחב הפיסקלי ליישום תוכנית זו, והיא לא צפויה לפגוע באופן מהותי בפרופיל האשראי שלה. למעשה, צעדים אמינים לשיפור הצמיחה עשויים אף לשפר את התחזית הכלכלית.

גם אם יחס החוב לתמ"ג עשוי לעלות מרמתו הנוכחית של 63% לכיוון 80% עד סוף העשור, הוא עדיין נמוך משמעותית מהממוצע של מדינות ה-G7  שעומד על 115% נכון להיום. בנוסף, הוצאות הריבית נותרות נמוכות, והמדדים של יכולת שירות חוב צפויים להישאר חזקים.

במונחים של השלכות על אסטרטגיית הכנסה קבועה, אנו מכירים בכך שההתפתחויות האיצו מעבר לציפיותינו. עם זאת, בנקודה זו, עדיין ישנם גורמים רבים שאינם ידועים, ולאחר קפיצה כזו בתשואות, לא היינו מבצעים שינויים דרסטיים בתיקי ההכנסה הקבועה.

לפיכך, עדיין לא היינו מוכרים חשיפה לטווח ארוך במקטעי האירו, שכן התשואה (הריאלית) נותרה אטרקטיבית. במקביל, לא היינו מוסיפים חשיפה לטווח ארוך, שכן התנודתיות בשוק האג"ח באירו צפויה להישאר גבוהה כעת.

 

הכותב: דאריו מסי, ראש תחום ניתוח הכנסה קבועה, יוליוס בר
 

מניות

שוקי המניות: איפה ה-'Trump Put'?

שוקי המניות הגלובליים צנחו כאשר חששות המשקיעים מהאטה כלכלית גברו. הערות אחרונות של הנשיא טראמפ מצביעות על כך שממשלו מוכן לסבול תנודתיות בטווח הקצר כדי להשיג יעדים מדיניים ארוכי טווח. עם אינדיקטורים למיקומי משקיעים שחזרו לרמות נייטרליות אך חוסר ודאות מתמשכת בנוגע לכיוון המדיניות, אנו נשארים על הגדר וממליצים על סבלנות לפני כניסה מחודשת לשוקי המניות.

שוקי המניות החלו את השבוע חלש כאשר החששות מהאטה כלכלית אפשרית בארה"ב התגברו. הסנטימנט של המשקיעים הידרדר עוד יותר בעקבות ראיון שנערך בסוף השבוע עם הנשיא טראמפ, שבו הוא הפחית ממשמעות התיקון האחרון בשוק ולא שלל אפשרות של מיתון, אלא תיאר את הכלכלה כעוברת "תקופת מעבר" שתדרוש זמן עד שהמדיניות שלו תניב תוצאות מוחשיות.

שינוי זה ברטוריקה מאותת על סובלנות גבוהה יותר מצד הממשל לתנודתיות בשווקים בטווח הקצר, במסגרת המרדף אחר מטרות כלכליות רחבות יותר. כתוצאה מכך, הציפיות סביב תמיכה ממשלתית לשווקים – מה שמכונה ה- Trump Put הותאמו כלפי מטה, לרף נמוך יותר מהצפוי בתחילה.

על רקע זה, שוקי המניות חוו מכירה חדה ביום שני, כאשר מדד ה- S&P 500ירד ב-2.7% ומחק את הרווחים שהיו לו לאחר הבחירות, בעוד שהנאסד"ק צנח ב-4.0% ונכנס רשמית לטריטוריית תיקון. הירידות היו החדות ביותר במגזרים מחזוריים וכבדי צמיחה, בעוד שמניות דפנסיביות סיפקו יציבות יחסית.

כעדות לחששות המתגברים בשוק, מדד התנודתיות VIX זינק לשיא תוך-יומי של 29.6, הרמה הגבוהה ביותר מאז אוגוסט 2024. כפי שציינו קודם, סנטימנט המשקיעים התהפך בחדות מאופטימיות בתחילת השנה לפסימיות מוחלטת.

עם תיקון השוק האחרון, נתוני המיקומים מצביעים על כך שמשקיעים הקטינו סיכונים באופן משמעותי, מה שהחזיר את אינדיקטור המיקומים שלנו למצב נייטרלי, בהתאם לממוצעים ארוכי הטווח. עם זאת, ירידה עמוקה יותר, בדומה לרמות שנראו במהלך מלחמת הסחר של 2018–2019, עשויה להכביד עוד יותר על המניות, עם אפשרות לגרור את מדד ה-S&P 500 לירידה נוספת של 8% לכיוון רמת ה5300.

בשלב זה, אנו ממשיכים להזהיר מפני קנייה מוקדמת בשוק חלש, שכן חוסר הוודאות בנוגע לכיוון המדיניות האמריקאית נותר מכשול מרכזי. אם לא נראה שינוי בטון של הממשל האמריקאי כלפי אי הוודאות של המדיניות, משקיעים ימשיכו לתהות באיזו רמת שוק הTrump Put  ייכנס לפעולה.

הכותב: מתיו רכטר, ראש מחקר אסטרטגיית מניות, יוליוס בר

 

אסטרטגיית מניות: גרמניה – רוח גבית מתוכנית התמריצים

חבילת סיוע פיסקלית חדשה הוכרזה בגרמניה, הכוללת פטור מהגבלת החוב להוצאות ביטחוניות, קרן תשתיות של 500 מיליארד אירו, והגדלת הגירעון המבני המותר. אנו שומרים על תחזית שורית למניות גרמניות בשל הערכות שווי אטרקטיביות, מדיניות מוניטרית מרחיבה, וצמיחה חזויה חזקה ברווחים.

בשבוע שעבר הכריזה גרמניה על חבילת תמריצים פיסקלית חסרת תקדים שמטרתה לחזק את ההוצאות על ביטחון ותשתיות, הכוללת שלושה חלקים מרכזיים:

קרן תשתיות חוץ-תקציבית של 500 מיליארד אירו למשך העשור הקרוב.

פטור מהגבלת החוב החוקתית עבור הוצאות ביטחוניות העולות על 1% מהתמ"ג.

הגדלת הגירעון המבני המותר למדינות הפדרליות ל-0.35% מהתמ"ג.

צעדים אלו דורשים תיקונים חוקתיים ורוב של שני שלישים בפרלמנט. הם צפויים להיטיב עם חברות תעשיות הביטחון והחלל, כמו גם עם מניות מקומיות גרמניות—במיוחד אלו המיוצגות במדד MDAX—שעליו אנו ממליצים בשל אופיו המחזורי והערכת השווי האטרקטיבית יחסית למדד הDAX.

מדד ה-MDAX מציג חשיפה להכנסות מקומיות של 38% לעומת 18% בלבד עבור מדד הDAX ולכן הוא ממוקם טוב יותר מבחינת ביקוש מקומי חזק יותר מהאצה פוטנציאלית בצמיחה הכלכלית. חברות בגודל בינוני (Mid-caps) גם מחזיקות משקל גבוה יותר במדד בענפי התעשייה והחומרים (42% לעומת 31% במדד DAX) ואלו סקטורים שעשויים להפיק את התועלת הרבה ביותר מהשקעות בתחבורה, רשתות אנרגיה ודיור. ציפיות הקונצנזוס מצביעות על צמיחה של כמעט 8% ברווחים בשנת 2025 עבור חברות גדולות בגרמניה, בקצב מהיר יותר מעמיתותיהן האירופיות. יתרה מכך, ישנם יתרונות פוטנציאליים משיפור בפעילות הכלכלית בסין או מירידת מחירי הגז כתוצאה מהסכם אפשרי להפסקת אש באוקראינה. לפיכך, אנו שומרים על תחזית שורית למניות גרמניות, המונעת על ידי הערכות שווי אטרקטיביות ומדיניות מוניטרית מרחיבה מצד הבנק המרכזי האירופי (ECB). העדפתנו לחשיפה מחזורית עולה בקנה אחד עם הרכב מדד הDAX, ומדד הMDAX ערוך ליהנות מהתמריצים הפיסקליים, עם תחזיות קונצנזוס הצופות עלייה שנתית של 19.2% ברווח למניה (EPS) בשנת 2025 וכמעט 17% בשנת 2026, מה שמדגיש התאוששות משמעותית במומנטום הרווחים ותחזית מבטיחה לשוק.

 

הכותב: לאונרדו פלנדיני, מחקר אסטרטגיית מניות, יוליוס בר

 

מניות שווקים מתעוררים: סין נותרת במוקד

למרות ביצועים טובים יותר לאחרונה בשווקים המתעוררים (EM), הרווחים נותרים בעיקר מרוכזים בסין, עם זליגה מוגבלת לאזורים אחרים. אנו שומרים על עמדה נייטרלית למניות EM ואישרנו את עמדת המשקל העודף שלנו על סין על ידי העלאת היעד שלנו למדד ההאנג סנג ל-26,500.

מניות EM החלו להציג ביצועים טובים יותר בהשוואה לשווקים המפותחים, כאשר מדד EM הרחב מוביל בפער של +3.1% נקודות מתחילת השנה. עם זאת, התשואות מרוכזות בעיקר בסין (30.6% ממשקל המדד), בעוד שהEMXC ממשיך לפגר אחרי השווקים המפותחים ב-0.5% נקודות. כפי שהדגשנו בתחזית שלנו ל-2025, רווחי השוק בסין אינם צפויים להרים באופן משמעותי את יתר מדינות ה-EM, מאחר שהמתאמים הצטמצמו באופן ניכר והגיעו לאחרונה לשפל היסטורי. בעוד שמניות סיניות זינקו בהובלת רווחים מונעי טכנולוגיה ובינה מלאכותית, המומנטום לא חלחל הלאה. האטה בצמיחה בארה"ב וסיכונים מחודשים ממכסים מכבידים גם הם על הסנטימנט, במיוחד בשווקים החשופים יותר למחזוריות הכלכלית האמריקאית. מצב זה מגביר את הסיכון להורדות תחזיות רווחים בחודשים הקרובים. אנו נותרים נייטרליים על EM וממתינים לדחיפות נוספות כתוצאה מהיחלשות הדולר, תמונת מצב לאחר הדדליין למכסים ב-2 באפריל, והתאוששות הדרגתית של תחזיות הרווח לאחר שני רבעונים של קיצוצים.

בעוד שהראלי בסין נותר מבודד, פרופיל הסיכון-תשואה שלה ממשיך להיראות אטרקטיבי. אנו מגלגלים קדימה את יעדי 12 החודשים שלנו מסוף השנה למרץ 2026 עבור השווקים הסיניים. העלינו את יעדנו למדד ההאנג סנג ל-26,500, בעוד שהיעד למדד CSI 300 נותר 4,600. השוק הסיני הגלובלי חווה סנטימנט חזק והתעלם מכותרות המכסים עד כה. הערוץ הדרומי, שבו משקיעים מהיבשת רוכשים מניות הרשומות בהונג קונג, רשם שיא כניסות של 3.8 מיליארד דולר היום (10 במרץ), על אף תיקון חד. עד כה, הרווחים התרכזו במגזר טכנולוגיית המידע (IT), אך אנו מצפים שההובלה בביצועים תעבור למגזרים אחרים, במיוחד מגזרי הצריכה, מאחר שהקונגרס הלאומי של העם מתמקד בהגדלת הביקוש המקומי. אנו גם מצפים לאיזושהי התייצבות ברבעון השני של 2025, במיוחד במניות IT. התייצבות זו תייצג עיכול בריא של הרווחים הקודמים, ותסלול את הדרך לראלי פוטנציאלי נוסף בהמשך השנה.

הכותבים: ננד דיניץ', מחקר אסטרטגיית מניות, יוליוס בר

ריצ'רד טאנג, אנליסט מחקר מניות אסיה, יוליוס בר