היעד השלישי של הפד: הוצאת ציפיות הריבית מהמים הסוערים המטלטלים אותן

הכותרות הכלכליות עוסקות כל הזמן בתהפוכות במדיניות המכסים של הנשיא טראמפ, ובהתנהלות הלעומתית של שתי מעצמות העל – סין וארצות הברית.

התהפוכות האלו מיתרגמות לטלטלות ושינויי כיוון חדים בשוקי המניות – לעיתים תוך כדי ימי המסחר. אלא שטלטלות של ממש פוקדות גם "שוק" אחר – שוק הציפיות והתחזיות על ריבית הבנק הפדרלי של ארצות הברית. דומה כי זמן רב לא היו התחבטויות רבות כל כך לאן פניה.

תחילה, היה ברור שתעלה, על מנת לבלום את האינפלציה שהתפרצה לאחר סיום הקורונה. אחר כך, נראה היה שתרד, על מנת למתן את הפגיעה בפעילות הכלכלית, כתוצאה מהעלאות הריבית החדות קודם. ואז הגיע טראמפ, שנבחר לנשיא ארצות הברית ושינה את הפרמטר החשוב ביותר במשוואה – המדיניות הכלכלית עצמה.

לא עוד מדובר במדיניות מוניטרית ובשאלת שני יעדי הפד – יציבות המחירים והשאת התעסוקה - אלא בהארד קור ממש: ארה"ב עוברת למדיניות של מכסים ושמה את עצמה בראש סדר העדיפויות, ורק אחר כך את ההשלכות שתהיינה לכך על כלכלת שאר העולם.

"ארצות הברית תחילה"

בשלב זה החלה אי-ודאות גדולה סביב שאלת הריבית, אשר נציין כי ירדה 3 פעמים, מ-¼5-½5 אחוזים ל ¼4-½4 אחוזים, בשלהי השנה שעברה.

האם הורדת הריבית תיבלם ותישקל אף העלאה שלה, אם וככל שהאינפלציה תגיב בעליות חדות להתייקרות המכסים? או אולי תרד, מחשש כי בטווח הקצר, לפחות, תיקלע ארה"ב למיתון? הסיכוי שהדבר יקרה גדל מאוד לפי מה שנגזר מהשוק ולדעת מומחים רבים. יש המייחסים הסתברות של 40% שזה יקרה.

ולקלחת הזאת נוסיף גם את העימות המתוקשר בין הנשיא טראמפ, שדוחק בבנק הפדרלי להוריד ריבית הרבה ועכשיו, כדי לקזז את ההשלכות האינפלציוניות והכלכליות של תוכנית המכסים לטווח הקצר, לבין יו"ר הבנק הפדרלי ג'רום פאוול, שרק לאחרונה הצליח לבלום את עליית האינפלציה ולכן נוקט זהירות ואינו מעוניין להתיר את הרסן מוקדם מדי.

שלושת סימני השאלה הללו – האם האינפלציה תעלה שוב? האם הצמיחה החזקה מהשנה שעברה תגלוש למיתון? והאם המחלוקת הקשה בין הנשיא והנגיד תפגע בכלכלה ובשוקי ההון? – מקשים על החזאים, מקבלי ההחלטות והשווקים עצמם להעריך לאן פני הריבית.

אני סבור כי לפחות בנוגע לשאלת המחלוקת – פני הדברים לפשרה, אך גם שני סימני השאלה האחרים חיוניים מספיק.

חשוב להבין – גם כאשר השוק משוכנע שכיוון הריבית ברור לו, לא בהכרח הדברים אכן קורים. כך, בתחילת השנה שעברה, תמחר השוק בארצות הברית 6-5 הורדות ריבית במהלך השנה (בשיעור מצטבר של עד אחוז וחצי), אך בסופו של יום הריבית ירדה רק לקראת סופה.

המצב כעת מסובך יותר שכן אין לשוק קצה חוט של כיוון והריבית יכולה לכאורה ללכת לכל כיוון.

זה מסביר את הטלטלות כאמור שחווה "שוק ציפיות הריבית".

כך, בהתייחס לסוף השנה, השוק מגלם כעת סיכוי של 33% שהריבית תרד באחוז שלם לרמה של ¼3-½3, כאשר רק לפני חודש תומחר סיכוי של 14% בלבד שהדבר יקרה.

בשוק חששו תחילה מהשפעת האינפלציה ומדיניותו הזהירה של הבנק הפדרלי "והימרו" על קיפאון של הריבית. אחר כך חששו יותר מהיחלשות כלכלית ויחד עם רוח גבית של דוח אינפלציה חלש, יחסית, עברו "להמר" על הורדות ריבית. כשלוקחים בחשבון עד כמה משפיע כל תרחיש על מנעד תשואות הפדיון של אג"ח ממשלתיות (treasuries) ל-10 שנים, לדוגמא, ניתן להסביר חלק מהתנודתיות החדה של האג"ח הללו בשבועות האחרונים. זאת, בצד הסברים נוספים שפשטו בשוק.

כל זה, לשם השוואה, כאשר ה"תחזית" הרשמית של הבנק הפדרלי עצמו עומדת רק על שתי הורדות של ¼ אחוז כל אחת עד סוף השנה. לפי הבנק הפדרלי, הריבית תרד באחוז שלם מרמתה כיום רק בסוף שנת 2026.

ריבית הבנק הפדרלי היא אחד המשתנים החשובים ביותר בכלכלה העולמית. טלטלת הציפיות בשוק ההון מקשה על הבנק הפדרלי לנווט את מדיניותו הכלכלית ולאותת לשוק ההון לגבי כיוון המדיניות שלו בתקופה רגישה זו. כך גם לא נוח לו, לדעתי, הפער בין ה"תחזית" הרשמית שלו לציפיות השוק. אני מניח כי הוא ער לכך ויעשה בהמשך שימוש מוגבר בכלים העומדים לרשותו – בדגש על הרבה הסברה – לאן פניו. זה אמור להיות ה"יעד השלישי" שלו.