מליסרון – הקניונים מספקים את הצמיחה, השיווק המוקדם בונה את ההמשך

שורה תחתונה – מעלים את מחיר היעד ל-465 ₪ ומותירים המלצת ״תשואת יתר״

מליסרון הציגה ברבעון השני המשך צמיחה בפעילות השוטפת. ה-NOI (רווח תפעולי נקי מנכסים) המיוחס לבעלי המניות הסתכם ב-412 מיליון ₪, עלייה של כ-5% לעומת הרבעון המקביל ושל כ-2.5% לעומת הרבעון הראשון. עם זאת, העלייה הרבעונית נבעה בעיקר מהיעלמות הפגיעה של כ-10 מיליון ₪ שגרמה המלחמה ברבעון הראשון, ולכן הקצב נותר למעשה ללא שינוי לאחר נטרולה. ה-NOI מנכסים זהים עלה בכ-5% לעומת הרבעון המקביל ובכ-3% לעומת הרבעון הראשון, וה-FFO (הרווח התזרימי הריאלי מפעילות הנדל״ן המניב, לפי גישת ההנהלה) הסתכם ב-317 מיליון ₪, עלייה של כ-4% וכ-6%, בהתאמה. הרווח הנקי המיוחס לבעלי המניות ירד בכ-34% לעומת הרבעון המקביל ל-289 מיליון ₪, בעיקר בשל שערוכי נדל״ן נמוכים יותר ולא בשל היחלשות בפעילות השוטפת.

הנראות להמשך הצמיחה נשענת במידה רבה על חוזים שכבר נחתמו. הקצב השנתי המתוקנן של ה-NOI עלה בכ-1.2% לעומת סוף הרבעון הראשון ל-1.73 מיליארד ₪, והחברה צופה עלייה של כ-5% נוספים לכ-1.82 מיליארד ₪ בתוך כשנה, בעיקר מאכלוס שטחים בנכסים קיימים ומ-Landmark B. חמשת הפרויקטים שבבנייה ובאכלוס צפויים להוסיף כ-139 מיליון ₪ ל-NOI השנתי, חלק החברה, כ-8% מהקצב המתוקנן הנוכחי. ארבעה מהם משווקים בשיעורים של 90%-100%, בעוד עופר רחובות טרם שווק, כך שסיכון הביקוש פחת בחלק הארי של הצבר והמבחן עובר להשלמת הבנייה ולאכלוס במועד. לאחר הפרויקטים הנמצאים כיום בבנייה ובאכלוס, מקדמת החברה פרויקטים נוספים הכוללים את לינקולן, אדומים, הרחבת הקריון ובניין J בעופר כרמל, אך פרויקטים אלה עדיין נמצאים ברמת ודאות נמוכה יותר.

באביב מליסרון המכירות הקדימו את קצב הביצוע: צבר ההכנסות שטרם הוכר גדל בכ-24% לעומת סוף הרבעון הראשון ל-1.35 מיליארד ₪, ובתוכו רווח גולמי שטרם הוכר של כ-270 מיליון ₪, שיעור של כ-20%. ארבעה פרויקטים נמצאים כיום בביצוע ושמונה פרויקטים נוספים נמצאים בשיווק ואמורים להיכנס לביצוע במהלך השנה הקרובה. המשמעות היא שסיכון הביקוש בחלק מהצבר כבר פחת, אך ההכרה בהכנסות וברווח תלויה כעת ביכולת ההנדסית להדביק את המכירות, להתחיל בביצוע ולשמור על הרווחיות, במיוחד לנוכח השימוש הנרחב בהטבות מימון לרוכשים.

אנו מעלים את מחיר היעד מ-460 ל-465 ₪ ומותירים המלצת ״תשואת יתר״ בסיכון בינוני. במחיר שוק של 402 ₪, האפסייד למחיר היעד הוא כ-16%, לפני תשואת דיבידנד של כ-1.8%. מחיר היעד משלב בחלקים שווים שווי נכסי נקי (NAV) של כ-471 ₪ למניה ושווי של כ-460 ₪ למניה במודל היוון תזרים המזומנים (DCF). הערכת השווי מבוססת על שיעור היוון של 5.8% לנכסים המניבים ושל 5.5% לנכסים שבהקמה, ומגלמת מכפיל FFO של כ-14 על תחזית 2027, בנטרול שווי פעילות המגורים. התחזית המעודכנת, שכבר כוללת את תוצאות המחצית בפועל, עומדת ב-2026 על NOI של 1.68 מיליארד ₪, צמיחה של כ-4%, ועל FFO של 1.29 מיליארד ₪, צמיחה של כ-5%; ב-2027 אנו צופים צמיחה של כ-10% וכ-11%, בהתאמה. העלאת מחיר היעד משקפת את חלוף הזמן במודל, את התקדמות הפרויקטים ואת העלייה הקלה בתחזיות ארוכות הטווח, ולא הקלה בשיעורי ההיוון.

תוצאות Q2/26 – הצמיחה השנתית נמשכה, ההשוואה הרבעונית הושפעה מהמלחמה ומהמסים

ה-NOI המיוחס לבעלי המניות הסתכם ב-412 מיליון ₪, עלייה של כ-5% לעומת הרבעון המקביל ושל כ-2.5% לעומת הרבעון הראשון. העלייה הרבעונית משקפת בעיקר את היעלמות הפגיעה של כ-10 מיליון ₪ שגרמה המלחמה ברבעון הראשון, ולכן בנטרול השפעה זו לא נרשמה צמיחה רבעונית. לעומת זאת, ה-NOI מנכסים זהים הסתכם ב-427 מיליון ₪, עלייה של כ-5% לעומת הרבעון המקביל ושל כ-3% לעומת Q1, ולכן הוא מצביע על צמיחה אורגנית גם לאחר נטרול השפעת המלחמה.

ה-FFO לפי גישת ההנהלה הסתכם ב-317 מיליון ₪, עלייה של כ-4% לעומת הרבעון המקביל ושל כ-6% לעומת הרבעון הראשון. השיפור לעומת הרבעון הראשון נתמך בירידה של 12 מיליון ₪ במסים השוטפים, שקוזזה בחלקה בעלייה של 7 מיליון ₪ בהוצאות הריבית. הירידה במסים אינה משקפת ירידה מתמשכת בשיעור המס, אלא נובעת בעיקר מהשפעת המדד: לאחר ירידה של 0.1% במדד ברבעון הראשון, ברבעון השני נרשמה עלייה של כ-1.3%, שהגדילה את הוצאות ההצמדה המוכרות לצורכי מס והפחיתה את ההכנסה החייבת. לעומת הרבעון המקביל, ה-FFO צמח למרות עלייה של 5 מיליון ₪ במסים ושל 3 מיליון ₪ בהוצאות הריבית. גם במחצית כולה עלו המסים השוטפים ב-14 מיליון ₪, בעיקר בשל מדד נמוך יותר לעומת המחצית המקבילה ובשל הגידול ברווחים השוטפים.

תוצאות Q2/26 – המשך

הרווח הנקי המיוחס לבעלי המניות הסתכם ב-289 מיליון ₪ ברבעון השני, ירידה של כ-34% לעומת הרבעון המקביל. הירידה נבעה בעיקר מירידה של כ-51% בשערוכי הנדל״ן נטו ממס, שהסתכמו בכ-142 מיליון ₪. במחצית הראשונה הסתכם הרווח הנקי המיוחס לבעלי המניות בכ-554 מיליון ₪. לפיכך, הירידה ברווח הרבעוני אינה מצביעה על היחלשות בפעילות המניבה, אלא על בסיס השוואה גבוה בשערוכים.

תזרים המזומנים מפעילות שוטפת של הנדל״ן המניב הסתכם ברבעון בכ-330 מיליון ₪, עלייה של כ-1% לעומת הרבעון המקביל. במחצית הסתכם התזרים בכ-588 מיליון ₪, עלייה של כ-3%. השיפור במחצית נתמך בירידה של 47 מיליון ₪ בתשלומי המס, שקוזזה ברובה בעלייה של 32 מיליון ₪ בתשלומי הריבית ובגידול של 4 מיליון ₪ בהון החוזר. לפיכך, בדומה ל-FFO, גם השיפור בתזרים הושפע במידה רבה מעיתוי המסים ולא רק מצמיחה בפעילות.

פעילות המסחר – כוח התמחור נשמר, אך אין להשליך את מלוא העלייה בפדיונות על התקופות הבאות

פדיונות השוכרים בקניונים עלו ברבעון השני בכ-11% לעומת הרבעון המקביל. החברה ייחסה את העלייה לחזרה לשגרה לאחר הפגיעה הביטחונית, לירידה במספר הישראלים שיצאו לחו״ל ולהבשלה של מהלכי ההשבחה ושינויי התמהיל בעופר רמת אביב, בקריון וברחובות. מאחר שחלק מהגורמים זמניים, איננו מניחים שקצב העלייה בפדיונות יישמר במלואו. עם זאת, השילוב בין פדיונות גבוהים יותר, תפוסה כמעט מלאה ועלייה בדמי השכירות מלמד שההשבחות מתורגמות לשיפור בפעילות ולא רק לעלייה בשווי הנכסים.

שיעור התפוסה בכלל תיק הנכסים נותר גבוה ויציב, 97.8%, ירידה של 0.1 נקודת אחוז לעומת סוף הרבעון הראשון. בקניונים האזוריים עמדה התפוסה על 99.5%, ירידה של 0.2 נקודת אחוז. במחצית הראשונה נרשמה עלייה ריאלית ממוצעת של כ-7% בדמי השכירות בכלל חוזים שנחתמו, תוך שבפעילות המסחר נרשמה עלייה של כ-5% במימושי אופציות וחידושי חוזים ושל כ-20% בחילופי שוכרים, בעוד בפעילות המשרדים נרשמה עלייה של כ-2% במימושי אופציות וחידושי חוזים וללא-שינוי בחילופי שוכרים.

ה-NOI השנתי המתוקנן מנכסים קיימים עלה בכ-1.2% לעומת סוף הרבעון הראשון ל-1.73 מיליארד ₪, והוא גבוה בכ-5% מהקצב השנתי בפועל. הפער נשען בעיקר על חוזים חתומים, על אכלוס שטחים ועל השבחות שהושלמו בעופר פתח תקווה, בקריון, ברחובות ובקומה השלישית בעופר רמת אביב. להערכתנו, החוזים וההשבחות שכבר הושלמו מספקים בסיס אמין יותר להמשך הצמיחה מאשר העלייה החריגה בפדיונות ברבעון אחד.

משיכת הודעת המיזוג בעסקת קניון הזהב בראשון לציון, לאחר שהחברה העריכה כי רשות התחרות לא תאשר את העסקה, מצמצמת את האפשרות לצמוח באמצעות רכישת קניונים גדולים קיימים. אין לכך השפעה על הפעילות הנוכחית, אך המשמעות היא שחלק גדול יותר מהצמיחה יצטרך להגיע מהשבחת נכסים קיימים, מהרחבות ומבנייה עצמית. בדרך זו ניתן לייצר ערך רב יותר, אך היא דורשת זמן, השקעה ועמידה בלוחות זמנים ארוכים יותר מרכישת נכס מניב קיים.

פעילות המשרדים – הביקוש לנכסים האיכותיים נותר גבוה, והמבחן עובר משיווק לאכלוס

שיעור התפוסה בפארקי ההייטק ובמשרדים עמד על 96.4%, עלייה של 0.1 נקודת אחוז לעומת סוף הרבעון הראשון, למרות עודפי ההיצע בחלקים משוק המשרדים. מתחילת השנה חתמה החברה על חוזים בהיקף של כ-65 אלף מ״ר, הצפויים להוסיף הכנסה שנתית של כ-91 מיליון ₪, מהם כ-69 מיליון ₪ ממשרדים וכ-22 מיליון ₪ ממסחר. ההכנסה תיכנס לתוצאות בהדרגה עד 2028, ולכן החוזים מצמצמים את סיכון הביקוש אך עדיין אינם הכנסה קיימת.

ההתפתחות המרכזית ביחס לרבעון הראשון היא השלמת השיווק של כלל שטחי המשרדים ב-Landmark B, בהיקף של כ-49 אלף מ״ר. בין השוכרים ששמותיהם כבר פורסמו נמצאות חברת אבטחת הענן Wiz וקרן ההון סיכון Cyberstarts, ולצדן נחתמו הסכמים עם חברת הייטק מובילה ועם חברות טכנולוגיה נוספות. ההכנסה השנתית המלאה מהמגדל, כולל דמי ניהול וחניות, צפויה לעמוד על כ-120 מיליון ₪, ואילו ה-NOI השנתי צפוי להגיע ל-101 מיליון ₪ ברמת הפרויקט המלאה, מהם כ-50 מיליון ₪ לחלקה של מליסרון.

ההשלמה המהירה של שיווק בניין שלם בתל אביב, לצד ההסכם עם NVIDIA על מלוא הבניין החדש בעופר יקנעם, ממחישה את הפער בין הביקוש לנכסים איכותיים לבין המצב ביתר שוק המשרדים. הבניין ביקנעם, בהיקף של כ-29 אלף מ״ר, צפוי להניב 23 מיליון ₪ בשנה עם מסירתו ב-2028. במקביל החלה החברה בעבודות בפרויקט לינקולן בתל אביב, שיכלול כ-28 אלף מ״ר להשכרה. בעוד Landmark B ויקנעם כבר נהנים מחוזים מחייבים, לינקולן עדיין דורש שיווק ואינו חלק מאותה רמת ודאות.

חמשת הפרויקטים שבבנייה ובאכלוס צפויים להוסיף כ-139 מיליון ₪ ל-NOI השנתי, חלק החברה, עד 2028, תוספת השווה לכ-8% מהקצב המתוקנן הנוכחי. שיעור השיווק המשוקלל עומד על כ-90%, אך הוא אינו אחיד: Landmark B ויקנעם הושכרו במלואם, נוף הגליל משווק בכ-97% ויבנה בכ-90%. מנגד, עופר רחובות, הצפוי להוסיף 10 מיליון ₪ ל-NOI השנתי, טרם שווק. לפיכך, סיכון הביקוש ירד מהותית בארבעת הפרויקטים הגדולים, בעוד שמועד השלמת הבנייה והאכלוס נעשה המשתנה המרכזי בקצב ההכרה בהכנסה.

החברה הציגה יעד להגדיל את ה-NOI מפעילות המשרדים בכ-40% לכ-600 מיליון ₪, בעוד השטח המנוהל צפוי לגדול בכ-24% לכ-600 אלף מ״ר. הפער בין קצב הצמיחה בשטח לקצב הצמיחה בהכנסה מלמד שהפרויקטים החדשים צפויים להניב הכנסה גבוהה יותר למ״ר מהממוצע הקיים. החברה צופה גם כי קצב ה-FFO השנתי יעלה בכ-12% לכ-1.42 מיליארד ₪ בתוך כשנה. העלייה נשענת בעיקר על אכלוס שטחים בנכסים קיימים ועל תחילת התרומה מ-Landmark B, לאחר הוצאות המימון והמסים הצפויות, ואינה כוללת צמיחה עתידית מהצמדות למדד ומחידושי חוזים.

מעבר לחמשת הפרויקטים שבבנייה ובאכלוס, החברה מקדמת את לינקולן בתל אביב, עופר אדומים, הרחבת עופר הקריון ובניין J בעופר כרמל. פרויקטים אלה צפויים לתמוך בהמשך הצמיחה לאחר השלמת הפרויקטים הנוכחיים, אך טרם הגיעו לרמת השיווק והוודאות של Landmark B, יקנעם, נוף הגליל ויבנה. בנוסף, ההנהלה ציינה פוטנציאל להוספת קומה רביעית של מסחר, משרדים ומלון בגרנד קניון חיפה; מאחר שמדובר במהלך שמעבר לחמש השנים הקרובות, איננו כוללים אותו בתחזית והוא מהווה אפסייד ארוך טווח בלבד.

אביב מליסרון – הצבר גדל במהירות, כעת נדרשת עלייה חדה בהיקף הביצוע

צבר הפרויקטים של אביב מליסרון גדל בכ-36% בתוך שנה לכ-13.3 אלף יחידות דיור. הפרויקטים בעלי הוודאות הגבוהה כוללים כ-5,400 יחידות, שמתוכן כ-3,350 יחידות הן חלק אביב, וצפויים לתרום לחברה כ-15 מיליארד ₪ הכנסות וכ-2.4 מיליארד ₪ רווח תפעולי, שיעור של כ-16% מההכנסות. מתחילת השנה ועד פרסום הדוח נמכרו 166 דירות, מתוכן 58 ביולי, והחברה דיווחה על התקדמות מהירה בשיווק פרויקט שחקים.

צבר ההכנסות שטרם הוכר גדל בכ-24% לעומת סוף הרבעון הראשון ל-1.35 מיליארד ₪, ובתוכו רווח גולמי שטרם הוכר של כ-270 מיליון ₪, שיעור של כ-20%. המכירות הקדימו את קצב הביצוע, ולכן חלק מהדירות כבר נמכרו אף שהבנייה טרם החלה או טרם התקדמה במידה המאפשרת הכרה מלאה בהכנסה. מספר הדירות בביצוע עומד כיום על כ-550, והחברה מתכננת להגדילו לכ-2,300 עד סוף 2026, יותר מפי ארבעה, ולכ-4,000 בהמשך. ארבעה פרויקטים נמצאים כיום בביצוע ושמונה פרויקטים נוספים נמצאים בשיווק ואמורים להיכנס לביצוע במהלך השנה הקרובה. לפיכך, מספר הפרויקטים בביצוע צפוי לעלות פי שלושה ל-12, והמבחן עובר מהשיווק ליכולת ההנדסית להתחיל בביצוע ולהמיר את המכירות להכנסות ולרווח.

בשיחת הוועידה חזרה ההנהלה על יעד של כ-400 מיליון ₪ רווח תפעולי שנתי מפעילות המגורים לקראת סוף העשור, כ-12% מפעילות הקבוצה. מדובר ברווח תפעולי, לא ב-NOI ולא ברווח נקי, והפעילות עדיין מפסידה בשלב ההאצה הנוכחי. הדרך ליעד תלויה בהתחלת הבנייה, בקצב המכירות, במסירת הדירות ובשמירת שיעורי הרווחיות, ולא רק בזכייה בפרויקטים ובהגדלת הצבר.

מרבית ההתקשרויות עם רוכשים בתקופת הדוח נעשו במבצעי 80:20 או 85:15 ובהלוואות קבלן. הסדרים אלה מפחיתים את התשלום הראשוני, דוחים חלק מהתמורה ולעיתים כוללים סבסוד של עלות המימון. הם תומכים בקצב המכירות בלי להפחית את מחיר המחירון, אך כוללים הטבה כלכלית לרוכש. במודל אנו מביאים בחשבון את הסיכון באמצעות שיעור היוון גבוה יותר והפחתה נוספת משווי הפרויקטים, עד שתצטבר היסטוריית ביצוע רחבה יותר.

לאחר תאריך המאזן רכשה החברה 75% מזכויות בקרקע בשטח של כ-29 דונם בירושלים, המיועדת כיום למגורים ולמלונאות, תמורת כ-247.5 מיליון ₪ ותמורה מותנית נוספת של עד 120 מיליון ₪ בכפוף לאישור תוכנית חדשה ולהשגת יעד השבחה. העסקה מוסיפה עתודת ערך אפשרית לצבר המגורים, אך מצויה בשלב תכנוני מוקדם ולכן אינה נכללת אצלנו כמקור לתרומה הקרובה ל-NOI או ל-FFO.

הנהלת החברה הציגה פוטנציאל ארוך טווח של יותר מ-2 מיליארד ₪ NOI מהפעילות המניבה, עלייה של כ-21% לעומת הקצב הנוכחי שהציגה, ובמקביל יעד של כ-400 מיליון ₪ רווח תפעולי שנתי מאביב מליסרון לקראת סוף העשור. חיבור שני המדדים ממחיש את שאיפת ההנהלה להגדיל את בסיס הרווח בכמעט 50%, אך אינו מהווה תחזית חשבונאית אחידה: NOI מנכסים מניבים ורווח תפעולי ממגורים הם מדדים שונים, והיעד במגורים תלוי בהשלמת פרויקטים רבים שטרם נכנסו לביצוע. לכן אנו רואים בו המחשה לפוטנציאל האסטרטגי, ולא בסיס ישיר למחיר היעד.

איתנות פיננסית – המינוף נותר יציב ועלות החוב עלתה במתינות

החוב הפיננסי נטו, חלק הבעלים וללא אביב מליסרון, הסתכם בכ-11.73 מיליארד ₪, עלייה של כ-0.7% לעומת סוף הרבעון הראשון ולעומת סוף 2025. העלייה של 79 מיליון ₪ מתחילת השנה משקפת השקעות בנדל״ן של 371 מיליון ₪, דיבידנד של 180 מיליון ₪, הפרשי הצמדה של 122 מיליון ₪ והלוואה של 46 מיליון ₪ לאביב מליסרון, שקוזזו בעיקר בתזרים שוטף של 588 מיליון ₪ ובתנועות אחרות.

למרות המשך ההשקעות והחלוקה, ה-LTV (החוב הפיננסי נטו ביחס לשווי הנכסים) נותר ללא שינוי לעומת סוף הרבעון הראשון, 40.0%, ונמוך ב-0.4 נקודת אחוז לעומת סוף 2025 ובכ-10 נקודות אחוז מיעד המינוף של כ-50% שהחברה הגדירה לעצמה. המרווח מיעד המינוף מותיר לחברה גמישות להמשיך בתוכנית הפיתוח גם אם היקף ההשקעות יגדל.

יחס החוב הפיננסי נטו ל-CAP, הכולל את החוב הפיננסי נטו ואת ההון העצמי, ירד ב-0.1 נקודת אחוז לעומת סוף הרבעון הראשון וב-0.5 נקודת אחוז לעומת סוף 2025 ל-49.8%.

הריבית האפקטיבית הממוצעת על החוב עלתה ב-6 נקודות בסיס לעומת סוף הרבעון הראשון ל-2.53%. אין מדובר בהתייקרות דרמטית, אך כיוון השינוי חשוב, שכן הוצאות הריבית עלו הן לעומת הרבעון הראשון והן לעומת הרבעון המקביל. מנגד, לחברה כ-1.5 מיליארד ₪ בנכסים נזילים, כ-500 מיליון ₪ במסגרות אשראי בלתי מנוצלות וכמעט 15 מיליארד ₪ בנכסים שאינם משועבדים.

במחצית גייסה החברה כ-800 מיליון ₪ באיגרות חוב וכ-700 מיליון ₪ בניירות ערך מסחריים, במקביל לפירעונות אג״ח של כ-968 מיליון ₪, ושחררה את השעבוד על עופר הקניון הגדול פתח תקווה. החברה מתכוונת להמשיך, ככל שתנאי השוק יאפשרו, להחליף חוב המגובה בשעבודים בחוב שאינו מובטח. מהלך זה מגדיל את היקף הנכסים הפנויים משעבוד ומרחיב את הגמישות הפיננסית, בלי לשנות כשלעצמו את היקף החוב.

הדירקטוריון הכריז על דיבידנד נוסף של 90 מיליון ₪, כ-1.89 ₪ למניה, ובכך הגיע היקף הדיבידנדים שעליהם הכריזה מתחילת השנה ל-270 מיליון ₪. החלוקה ממשיכה את קצב ההכרזות הרבעוני של 90 מיליון ₪ שנרשם מתחילת השנה. חשיבותה היא בכך שהיא מתבצעת במקביל להשקעות בהיקף נרחב, בלי עלייה ביחס המינוף.

תחזיות והערכת שווי – עיקר ההאצה צפוי ב-2027

אנו צופים NOI של 1.679 מיליארד ₪, צמיחה של כ-4.0% לעומת 2025, ו-FFO של 1.293 מיליארד ₪, צמיחה של כ-4.8%. ב-2027 אנו צופים NOI של 1.845 מיליארד ₪, עלייה של כ-9.9%, ו-FFO של 1.432 מיליארד ₪, עלייה של כ-10.8%. תחזיות אלה קרובות לקצב שהחברה הציגה לאחר אכלוס השטחים והפרויקטים שכבר שווקו.

ב-2031 אנו צופים NOI של 2.138 מיליארד ₪ ו-FFO של 1.688 מיליארד ₪, המשקפים צמיחה מצטברת של כ-32% וכ-37%, בהתאמה, לעומת 2025. עיקר ההאצה צפוי ב-2027, עם תחילת התרומה מ-Landmark B, מהפרויקטים שבהקמה ומהחוזים שכבר נחתמו. לאחר מכן אנו מניחים צמיחה הדרגתית מהצמדות למדד, מחידושי חוזים, מאכלוס שטחים ומהשבחות נוספות.

מחיר היעד החדש, 465 ₪, מבוסס על שילוב של 50% שווי נכסי נקי ו-50% מודל היוון תזרים מזומנים. השווי הנכסי הנקי (NAV) עומד על כ-471 ₪ למניה ומודל התזרים (DCF) מניב שווי של כ-460 ₪ למניה. בהערכת הנדל״ן אנו משתמשים בשיעור היוון של 5.8% לנכסים המניבים ושל 5.5% לנכסים שבהקמה. פעילות אביב מליסרון מהוונת בשיעור של 11% ומופחתת ב-10% נוספים בגין סיכון לכישלון או לדחייה בפרויקטים. מחיר היעד מגלם מכפיל של כ-14 על תחזית ה-FFO ל-2027 לאחר נטרול שווי פעילות המגורים, ומכפיל הון של כ-1.63. העלייה המתונה במחיר היעד לעומת 460 ₪ משקפת את חלוף הזמן במודל, את התקדמות הפרויקטים ואת העלייה הקלה בתחזיות ארוכות הטווח, ללא הקלה בשיעורי ההיוון.

רמת הסיכון נותרת בינונית. מצד אחד, תיק הנכסים האיכותי, שיעורי התפוסה הגבוהים, החוזים שכבר נחתמו, הנזילות הגבוהה ויחס המינוף של 40% מפחיתים את הסיכון בפעילות המניבה ובמימון תוכנית הפיתוח. מצד שני, חלק מהותי מהצמיחה החזויה עדיין תלוי בהשלמת פרויקטים ובאכלוסם במועד, בעוד שההתרחבות המהירה בפעילות המגורים מגדילה את החשיפה לעיכובים, לחריגות בעלויות ולפגיעה ברווחיות. במקביל, התייעלות בענף ההייטק והתרחבות השימוש בבינה מלאכותית עלולות להפחית לאורך זמן את הביקוש לשטחי משרדים. החוזים ב-Landmark B וביקנעם מפחיתים את הסיכון בפרויקטים אלה, אך אינם מבטלים את הסיכון הענפי. האיזון בין איתנות הפעילות הקיימת לבין סיכוני הביצוע בפרויקטים ובאביב מליסרון תומך בהשארת רמת הסיכון בינונית.
 

דיסקליימר - לעורך האנליזה אין עניין אישי בנושא. לבנק הפועלים בע"מ אין עניין אישי בנושא, מתן הייעוץ אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

לידיעת הקוראים:

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן.

במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.

אנחנו עושים מאמצים גדולים לאתר בעלי זכויות בצילומים, סרטונים, גרפים, או כל חומר מתפרסם אחר. יצירות שבעל זכות היוצרים בהן אינו ידוע, לא אותר, או לא הושג נעשה לפי סעיף 27 (תיקון מס' 5) תשע"ט 2019 ל"חוק זכויות יוצרים". אם זיהיתם צילום, סרטון, גרף, ואתם חושבים שאתם בעלי הזכויות עליהם, יש לפנות ל [email protected] בכל מקרה והתוכן בכתבה מפר זכויות יוצרים שבבעלותך, מצאת שגיאה בכתבה או מאמר, או נתקלת בפרסומת לא ראויה? אנא דווח/י לנו לאימייל [email protected]